来源：中国银河宏观
事件：当地时间10月10日，美国总统特朗普在社交媒体平台发文宣布，将从11月1日起对中国输美商品加征100%的额外关税。他还宣称美国将对“所有关键软件”实施出口管制。在白宫接受记者采访时，特朗普进一步表示，可能会对波音公司的飞机零件实施出口管制。
为什么中美博弈再度升级？美方对中国造船业进行不合理制裁，中国进行对等反制。10月3日，美国宣布自10月14日起，对中国企业拥有或经营的船舶、中国籍船舶及中国造船舶加收港口服务费。中国方面作出及时有力的反制措施：（1）10月9日，中国商务部出台稀土新规，全面升级出口管制，除了稀土原矿以外，对含≥0.1%中国重稀土成分的磁体、半导体材料实行出口许可，同时将稀土开采、冶炼、永磁体制造技术及关键设备纳入管制，并对军事用途或潜在军事用途产品实行逐案审批；（2）10月10日，中国交通运输部宣布自10月14日起，对美籍或美控股船舶在中国港口停靠征收每净吨400元人民币的“特别港务费”，并计划逐年提高，形成对等反制；（3）对部分企业展开反垄断调查。
实际上，虽然5月12日中美日内瓦联合声明之后，中美贸易摩擦总体上呈现趋缓迹象，但9月份以来美国在部分领域对中国再度施压。9月8日，美国战略金属公司（USSM）与巴基斯坦签署谅解备忘录，共同开发稀土及关键矿产资源链，包括勘探、选矿和冶炼等环节。9月12日，美国商务部将复旦微电子等 23 家中国企业列入实体清单，收紧半导体、AI领域技术出口。9月份，对中国电动汽车、太阳能电池、家具、重卡等领域加征25~100%的关税。
轮船和稀土是中美博弈的核心议题。轮船之所以成为中美博弈的核心，是因为它不仅承载全球贸易运输，还直接关联造船业和军事潜力。通过对中资船舶和中国制造船舶征收港务费，可以间接提高中国商品出口成本，同时打击中国的造船业；而民用造船业又是军用造船的基础，也触及战略与军事能力，成为双方博弈的重要议题。而稀土是当今世界最为重要的战略资源之一，被誉为现代工业的“维生素”，是高科技制造和军工产业的关键原材料。美国高科技产业和军事工业对稀土依赖极高，但自身供应严重依赖进口，中国的稀土出口管控直接影响其相关产业链的稳定运行。因此稀土成为中美博弈中的另一个核心议题。
特朗普是否会“TACO”？我们认为，特朗普还是会回到谈判桌前寻求解决方案。一方面特朗普宣布关税11月1日起生效，考虑到11月上旬将迎来第二个90天关税暂缓期满，以及10月底的APEC会议，关税的生效日期已经为谈判留出时间窗口。另一方面，尽管他在社交媒体上宣称“已无必要于本月底与中方会面”，但在接受媒体采访时又表示并未取消会面安排，并承认若中国放弃对稀土出口的限制威胁，他可能会停止进一步提高关税。这种前后矛盾的表态，正体现了特朗普惯用的谈判手法——以强硬姿态制造压力，再通过灵活让步寻求交易空间。因此，提高100%关税的可能性极低，但不排除11月之后中美双方总关税水平边际上升的可能性。同时，若双方重启沟通，围绕港口服务费与稀土出口管制等问题，相关摩擦或将阶段性缓解，为后续谈判铺垫条件。
如何看待中美后续博弈？百年未有之大变局下，中美博弈强度将呈现出螺旋式上升的复杂态势。尽管2025年5月12日的日内瓦会谈使双方取消了91%的加征关税，一度显现出阶段性缓和，但这一良好态势未能从根本上改变两国竞争的长期轨迹。美国始终将中国视为其全球主导地位的挑战者，因此在科技、贸易等领域持续出台限制措施，试图通过“蚕食阵地”的方式在不严重自伤的前提下遏制中国发展。面对美方的单边行动，我国并未被动应对，而是展现出更加坚定的反制姿态：从推动铁矿石贸易的人民币计价，到创新性地扩大稀土管制范围，再到对英伟达、高通等美企发起反垄断调查，都清晰传递出我国“打、奉陪到底，谈、大门敞开”的一贯立场。展望未来，由于美国广泛“树敌”、四处漏风，短期内中美贸易争端进一步升级为全面对抗的概率较低。不过，为了应对党内压力和选民情绪，2026年中期选举之前或将成为特朗普转嫁内部压力的重要节点。
中国宏观政策如何应对？此次博弈升级符合4月政治局会议有关“国际经贸斗争”的中长期形势判断，以自身的确定性应对外部的不确定性依然是中国宏观政策的主线。短期视角，强化“底线思维”，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，更大力度防范化解重大风险，根据形势变化及时推出增量储备政策，“攻守兼备”不轻易亮出全部底牌。中长期视角，突出“因势利导”，尤其在制定十五五规划之际，前瞻把握外部形势变化，对经济布局进行调整优化，做强国内大循环，全方位扩大内需，尤其增强消费对经济发展的基础性作用。展望年内，化债力度有望加大，包括增发特殊再融资债和盘活地方债务限额等；货币政策配合财政协同发力，保持流动性合理充裕，降息和重启国债买卖是重要选项。另外，外部环境动荡的大背景下，稳市场、稳预期更加重要，一旦出现资本市场波动加剧的情况，积极的稳市政策也值得期待。
市场影响几何？
中国股票：A股或现小幅波动，向上趋势不变，伴随市场风格切换。短期不确定性的上升将降低市场对中国资产的风险偏好，前期获利盘较大也使得投资者将重新审视市场定价是否合理。不过，我们仍然看好后续中国市场投资机会。其一，特朗普TACO概率大，中国产业链供应链韧性强，对于经济基本面的实际影响有限；其二，中国逆周期政策仍具有较大空间，增量储备政策将根据形势变化及时推出；其三，二季度以来，中国版“平准基金”已起到了良好的稳市作用，未来如果股票市场波动较大，稳市机制将再次发挥重要作用。进入四季度，不确定性的上升也将推动市场风格再次发生变化，我们认为红利板块或将重新受到资金青睐，主题上，反内卷、国家安全、扩大内需等方向可以关注。
中国债券：短期利好，中期看政策组合。短期来看，第一，不确定性的上升将推动风险溢价降低，股债跷跷板对债市形成利好。第二，对货币宽松预期的重燃将有助于推动股债收益率的下行。中期仍然需要综合考虑财政加码+货币宽松+“反内卷”的政策组合的综合影响。向下的推力与向上的拉力并存，我们认为四季度10年期国债收益率将在1.65%~1.85%区间震荡，先下后上或呈“浅V”走势。
汇率：短期中美关税博弈将成为汇率的重要影响因素，美元兑人民币汇率的波动区别为7.1-7.2。如果中美贸易谈判再次出现波折，将给人民币汇率造成一定的贬值压力。但是特朗普政府关税政策的反复摇摆也会反噬自身，造成美元信用的裂痕，叠加美联储可能的独立性的丧失，从而进入更为鸽派的选择，都将推动“弱美元”的出现，对人民币的贬值压力极为有限。同时，应对汇率波动，人民银行已积累了丰富的应对经验，能够有效管理市场预期。基于央行在过往多次成功行动中建立了较好的信誉，这将有助于市场相信央行可以实现币值稳定的目标，建立对人民币汇率的信心，形成正反馈。中期来看，中国财政政策的进一步加码或下一阶段的中美贸易谈判释放更为积极的信号，叠加年末的季节性升值都将助力年末美元兑人民币汇率的波动中枢向7.0靠拢。
美股：美股再度上演黑色星期五的直接诱因来自特朗普关税言论与联邦政府停摆风险的叠加，其逻辑在于贸易摩擦升级的预期将直接压制企业盈利预期，而政府停摆则通过延迟关键经济数据的发布，以及潜在的永久性裁员影响家庭收入与消费支出，削弱增长动能。在此背景下，恐慌指数的快速攀升反映出避险情绪的主导地位。中期而言，市场的核心矛盾或仍集中在科技板块。“七姐妹”的盈利增长稳健、AI叙事仍具吸引力，但市值过度集中带来的系统性风险不容忽视。当前估值虽未达到2000年互联网泡沫时期的极端水平，但已显著高于历史均值。若高利率环境维持时间超预期，或AI驱动的盈利兑现不及预期，高估值板块可能面临持续调整。从长期视角看，美股的方向取决于美国经济能否实现“软着陆”，从目前的经济数据来看可能性仍强。大财政时代，美国家庭与企业资产负债表仍相对稳健，为经济提供一定缓冲；若通胀继续向目标区间回落，美联储具备通过降息应对经济放缓的空间，从而对市场形成支撑，值得注意的是关税政策的反复及财政可持续的不确定性正在侵蚀美元资产的长期信任基础。
风险提示：1． 政策理解不到位的风险；2． 央行货币政策超预期的风险；3． 美联储货币宽松不及预期的风险；4． 美国加征关税超预期的风险
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